“境內(nèi)外市場(chǎng)在流動(dòng)性、市場(chǎng)認(rèn)知等方面存在的顯著差異，為跨境投資提供了豐富的收益來(lái)源。這種差異化的市場(chǎng)環(huán)境，使得跨境配置成為當(dāng)前低利率環(huán)境下提升收益的重要途徑。”
“跨境投資需建立在對(duì)底層資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)收益特征的充分認(rèn)知基礎(chǔ)上。”
“對(duì)于普通投資者，參與跨境投資時(shí)可以?xún)?yōu)先選擇人民幣計(jì)價(jià)資產(chǎn)，了解產(chǎn)品真實(shí)對(duì)沖成本，并關(guān)注TRS等創(chuàng)新工具的風(fēng)險(xiǎn)管理優(yōu)勢(shì)。”
“當(dāng)前市場(chǎng)波動(dòng)環(huán)境下，可以?xún)?yōu)先選擇熟悉度高、信用風(fēng)險(xiǎn)可控的中資離岸債券作為主要配置方向。”
以上是嵐湖基金創(chuàng)始合伙人李恒在好買(mǎi)TV“穿越迷霧•變局中破局，波動(dòng)中主動(dòng)”系列直播中發(fā)表的精彩觀(guān)點(diǎn)。
今年以來(lái)，國(guó)內(nèi)傳統(tǒng)固收產(chǎn)品收益率普遍下行，低利率環(huán)境下的資產(chǎn)配置難度顯著提升。在這一背景下，跨境投資或正成為破解收益困境的重要突破口。
在好買(mǎi)TV專(zhuān)場(chǎng)直播中，嵐湖基金創(chuàng)始合伙人李恒帶來(lái)了對(duì)于固收投資的深度解析：如何通過(guò)跨境布局，來(lái)獲得更好的固收投資成果。
以下內(nèi)容整理自直播實(shí)錄：
國(guó)內(nèi)利率持續(xù)下行
跨境投資或是破局關(guān)鍵
主持人：當(dāng)前國(guó)內(nèi)傳統(tǒng)固收產(chǎn)品收益率普遍下行，投資者正面臨怎樣的核心困境？應(yīng)該如何應(yīng)對(duì)？
李恒：從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，2020年前后美債收益率曾長(zhǎng)期處于0.5%左右的低位，而當(dāng)時(shí)我曾管理的一款歷史年化收益4%的資管產(chǎn)品仍受投資者認(rèn)可。這說(shuō)明適應(yīng)低利率環(huán)境的關(guān)鍵在于調(diào)整預(yù)期。若仍追求6%以上的固收回報(bào)，可能難以實(shí)現(xiàn)心理平衡；而將目標(biāo)調(diào)整至4%-5%，也優(yōu)于多數(shù)理財(cái)產(chǎn)品。
此外，利率分析需結(jié)合物價(jià)周期。通脹時(shí)期需追求資產(chǎn)增值，而當(dāng)前低通脹甚至通縮環(huán)境下，適度降低收益預(yù)期更為合理。因此，投資者應(yīng)理性看待市場(chǎng)變化，以更穩(wěn)健的心態(tài)應(yīng)對(duì)低利率時(shí)代的挑戰(zhàn)。
主持人：在低利率環(huán)境下，跨境固收投資相比境內(nèi)資產(chǎn)，具體能提供哪些獨(dú)特優(yōu)勢(shì)？
李恒：跨境投資相較于境內(nèi)配置具有顯著優(yōu)勢(shì)。以某固收產(chǎn)品為例，其配置50%以上中資離岸債券，歷史年化收益明顯優(yōu)于同類(lèi)理財(cái)產(chǎn)品。
優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)在：（1）票息優(yōu)勢(shì)顯著。境外市場(chǎng)對(duì)中資債券存在認(rèn)知差異，導(dǎo)致相同信用主體在離岸市場(chǎng)能提供更高票息。通過(guò)一年期封閉機(jī)制有效管理流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。（2）風(fēng)險(xiǎn)分散效果突出。境內(nèi)外貨幣政策周期不同步，當(dāng)國(guó)內(nèi)利率下行時(shí)，離岸資產(chǎn)能形成有效對(duì)沖。產(chǎn)品在多次市場(chǎng)波動(dòng)中均保持凈值穩(wěn)定。（3）超額收益機(jī)會(huì)豐富。除持有到期收益外，還可通過(guò)把握價(jià)格波動(dòng)進(jìn)行置換止盈操作。近期收益提升正是得益于此類(lèi)主動(dòng)管理策略。
境內(nèi)外市場(chǎng)在流動(dòng)性、市場(chǎng)認(rèn)知等方面存在的顯著差異，為跨境投資提供了豐富的收益來(lái)源。這種差異化的市場(chǎng)環(huán)境，使得跨境配置成為當(dāng)前低利率環(huán)境下提升收益的重要途徑。
主持人：作為嵐湖基金創(chuàng)始合伙人，能否分享一個(gè)您親身操盤(pán)的跨境固收案例？
李恒：以SC為例，其作為北京國(guó)資委下屬的大型國(guó)企，當(dāng)時(shí)的境內(nèi)收益率僅3%左右，而離岸債券高達(dá)15-16%（扣除費(fèi)用后凈收益14%）。經(jīng)分析，其信用資質(zhì)穩(wěn)健，價(jià)差主要源于：1）海外投資者過(guò)度反應(yīng)；2）可能存在的不合理評(píng)級(jí)下調(diào)；3）投資級(jí)調(diào)降引發(fā)的被動(dòng)拋售。
市場(chǎng)定價(jià)偏差為專(zhuān)業(yè)投資者創(chuàng)造了機(jī)會(huì)。當(dāng)專(zhuān)業(yè)買(mǎi)盤(pán)介入后，SC債券價(jià)格迅速回升。這一案例典型地展現(xiàn)了跨境債券市場(chǎng)特有的投資機(jī)會(huì)：通過(guò)專(zhuān)業(yè)分析識(shí)別市場(chǎng)誤判，在情緒波動(dòng)中捕捉定價(jià)差異帶來(lái)的超額收益。在當(dāng)前外匯市場(chǎng)波動(dòng)加大的環(huán)境下，這種價(jià)值發(fā)現(xiàn)能力顯得尤為重要。
匯率波動(dòng)需警惕
收益歸因要清晰
主持人：今年以來(lái)外匯市場(chǎng)波動(dòng)顯著加劇，對(duì)于普通投資者而言，有哪些跨境投資工具可以參與？在參與跨境投資時(shí)有什么有效的方法來(lái)降低此類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)？
李恒：匯率風(fēng)險(xiǎn)是跨境投資的核心問(wèn)題。以某固收產(chǎn)品為例，主要通過(guò)以下方式有效控制風(fēng)險(xiǎn)：首先，80%倉(cāng)位配置離岸人民幣債券，從資產(chǎn)端規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)。其次，對(duì)美元資產(chǎn)采用TRS（總收益互換）結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)美元資產(chǎn)與負(fù)債的自然對(duì)沖，僅收益部分承擔(dān)極小的匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)（約千分之幾）。
對(duì)于普通投資者，參與跨境投資時(shí)可以?xún)?yōu)先選擇人民幣計(jì)價(jià)資產(chǎn)，了解產(chǎn)品真實(shí)對(duì)沖成本，并關(guān)注TRS等創(chuàng)新工具的風(fēng)險(xiǎn)管理優(yōu)勢(shì)。通過(guò)合理的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，跨境投資可以實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)可控下的收益優(yōu)化。
主持人：您認(rèn)為投資者跨境配置固收時(shí)，最常犯的錯(cuò)誤是什么？
李恒：投資者在配置跨境固收資產(chǎn)時(shí)常存在以下誤區(qū)：最常見(jiàn)的是對(duì)收益來(lái)源認(rèn)知不足。許多投資者選擇長(zhǎng)久期美債時(shí)，僅關(guān)注高票息收益，卻忽略了實(shí)際收益可能來(lái)自利率下行或匯率波動(dòng)。例如近期人民幣升值可能導(dǎo)致QD產(chǎn)品出現(xiàn)匯兌虧損。其次是風(fēng)險(xiǎn)預(yù)判不充分。雖然市場(chǎng)預(yù)期美元將進(jìn)入降息周期，但短期利率波動(dòng)仍可能造成賬戶(hù)回撤。此外，還可能存在產(chǎn)品期限錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)。如20年債券對(duì)應(yīng)2年封閉期產(chǎn)品。
跨境投資需建立在對(duì)底層資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)收益特征的充分認(rèn)知基礎(chǔ)上。投資者可以：1）做好收益歸因分析；2）全面評(píng)估利率、匯率及流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)；3）確保風(fēng)險(xiǎn)承受能力與產(chǎn)品特征相匹配。
跨境投資全球視角
從新興市場(chǎng)到成熟經(jīng)濟(jì)體
主持人：從全球固收市場(chǎng)看，哪些區(qū)域/國(guó)家的債券品種在當(dāng)前階段更具配置價(jià)值？比如新興市場(chǎng)主權(quán)債？歐美高評(píng)級(jí)企業(yè)債？中資美元離岸債？請(qǐng)分享您的優(yōu)先級(jí)判斷邏輯？
李恒：首先，中資離岸債券具有顯著優(yōu)勢(shì)。與歐美高評(píng)級(jí)企業(yè)債相比，1）熟悉度高，投資信心強(qiáng)；2）信用風(fēng)險(xiǎn)相近：中資國(guó)企違約率僅0.12%，而海外企業(yè)債違約率高達(dá)3%；3）收益更具性?xún)r(jià)比：歐美高評(píng)級(jí)債利差僅10-20bp。值得注意的是，需謹(jǐn)慎對(duì)待歐美特殊債券品種（如AT1、可可債等），這些產(chǎn)品不僅清償順序靠后，還可能包含強(qiáng)制轉(zhuǎn)股條款，違約風(fēng)險(xiǎn)顯著高于中資債券。
對(duì)于新興市場(chǎng)主權(quán)債，可以重點(diǎn)關(guān)注經(jīng)濟(jì)體量和政治穩(wěn)定性指標(biāo)，需嚴(yán)格控制倉(cāng)位、審慎配置。
在投資工具選擇上，個(gè)人投資者可通過(guò)QDII、跨境理財(cái)通等渠道參與，而TRS等復(fù)雜衍生工具因準(zhǔn)入門(mén)檻較高，更適合機(jī)構(gòu)投資者。當(dāng)前市場(chǎng)波動(dòng)環(huán)境下，可以?xún)?yōu)先選擇熟悉度高、信用風(fēng)險(xiǎn)可控的中資離岸債券作為主要配置方向。
主持人：東南亞、拉美等市場(chǎng)債券收益率看似誘人，但通脹和主權(quán)風(fēng)險(xiǎn)較高。您會(huì)建議投資者如何平衡收益追求與本金安全？
李恒：關(guān)于新興市場(chǎng)國(guó)家主權(quán)債投資的風(fēng)險(xiǎn)收益平衡問(wèn)題，我們認(rèn)為投資者需要重點(diǎn)關(guān)注以下幾個(gè)方面：首先，風(fēng)險(xiǎn)承受能力是首要考量。我們堅(jiān)持的投資原則是：只投資還款確定性高、價(jià)格波動(dòng)時(shí)不致焦慮的品種。其次，需仔細(xì)區(qū)分債券的計(jì)價(jià)貨幣。對(duì)于本幣計(jì)價(jià)的主權(quán)債，必須通過(guò)遠(yuǎn)期對(duì)沖將其收益換算為美元后再評(píng)估實(shí)際收益率。這一點(diǎn)在違約風(fēng)險(xiǎn)較高的東南亞和拉美市場(chǎng)尤為重要。
從歷史數(shù)據(jù)看，雖然現(xiàn)代金融史上主權(quán)違約案例僅十余起，但多集中于政治穩(wěn)定性差、存在軍事沖突風(fēng)險(xiǎn)的國(guó)家。因此對(duì)于普通投資者來(lái)說(shuō)，在跨境債券配置過(guò)程中應(yīng)當(dāng)保持審慎的投資態(tài)度，優(yōu)先考慮以美元計(jì)價(jià)的債券品種，同時(shí)需對(duì)目標(biāo)國(guó)家的政治經(jīng)濟(jì)基本面進(jìn)行全面評(píng)估。
主持人：美聯(lián)儲(chǔ)近期釋放降息信號(hào)，這是否意味著布局美元債的黃金窗口？投資者應(yīng)左側(cè)布局還是右側(cè)跟進(jìn)？
李恒：當(dāng)前市場(chǎng)高度關(guān)注美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期，特別是在特朗普政府實(shí)施對(duì)等關(guān)稅政策背景下，美國(guó)通脹預(yù)期與經(jīng)濟(jì)前景存在較大不確定性。就美元債投資時(shí)機(jī)而言，需要審慎評(píng)估以下關(guān)鍵因素：從政治層面看，特朗普政府面臨嚴(yán)峻財(cái)政壓力，亟需通過(guò)降息降低國(guó)債發(fā)行成本，這體現(xiàn)在長(zhǎng)期美債認(rèn)購(gòu)倍數(shù)下降與利率攀升的現(xiàn)實(shí)困境；然而從歷史經(jīng)驗(yàn)觀(guān)察，美聯(lián)儲(chǔ)具有較強(qiáng)政策獨(dú)立性，其首要目標(biāo)始終是控制通脹，這一立場(chǎng)在70年代治理滯脹時(shí)期已有明證。
雖然中長(zhǎng)期來(lái)看降息方向較為確定，但具體時(shí)點(diǎn)仍存變數(shù)，建議投資者保持耐心，待降息信號(hào)明確后再行布局，同時(shí)合理控制收益預(yù)期，將目標(biāo)收益率設(shè)定在3%-3.5%的務(wù)實(shí)區(qū)間。在當(dāng)前環(huán)境下，采取右側(cè)跟進(jìn)策略可能優(yōu)于左側(cè)布局，通過(guò)密切跟蹤通脹數(shù)據(jù)與政策動(dòng)向把握投資機(jī)會(huì)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：投資有風(fēng)險(xiǎn)，決策須謹(jǐn)慎。文中觀(guān)點(diǎn)不代表平臺(tái)投資意見(jiàn)，內(nèi)容僅供參考并不構(gòu)成任何投資及應(yīng)用建議。未經(jīng)好買(mǎi)財(cái)富授權(quán)許可，任何機(jī)構(gòu)和個(gè)人不得以任何形式復(fù)制、引用本文內(nèi)容和觀(guān)點(diǎn)，包括不得制作鏡像及提供指向鏈接，好買(mǎi)財(cái)富就此保留一切法律權(quán)利。
