2025年10月12日，當市場都沉浸在中美貿(mào)易戰(zhàn)再次升溫的焦慮中時，不少投資者開始將目光轉(zhuǎn)向已經(jīng)震蕩了一個多季度的債券市場。
如果權(quán)益市場真的開啟調(diào)整周期，資金會不會開始涌入債券市場進行避險呢？
然后事實證明，債券市場沒有成為資金的避風港，走勢也同樣波云詭譎，超過了投資者的預期。
債市將會走向何處？目前還有哪些適合的固收策略？已經(jīng)成為傳統(tǒng)固收投資人急需思考的問題。
今年以來的債券市場行情
2024年是長久期利率債表現(xiàn)較為亮眼的一年，全年10年期國債收益率和30年期國債收益率均下行了90-100bp左右。
2025年債券市場則變現(xiàn)迥異，整體來看前三個季度剛好可以分為三個階段：
10年期國債收益率變動
數(shù)據(jù)來源：wind，2025.1.1-2025.10.15
一季度開始時，受到去年12月政治局將貨幣政策取向的定調(diào)從“穩(wěn)健”轉(zhuǎn)向“適度寬松”的影響，10年期國債收益率向下突破1.60%關(guān)口，30年期國債收益率一度逼近1.80%關(guān)口，但是很快，央行從宏觀上對資金面開始收緊，且春節(jié)后在Deepseek的帶動下，權(quán)益市場科技行情出現(xiàn)情緒上的集中爆發(fā)，引發(fā)了“股債蹺蹺板”效應，部分資金開始從債券市場轉(zhuǎn)到權(quán)益市場，帶動利率上行，10年期國債收益率往上反彈超過1.90%點位，30年期國債收益率往上反彈超過2.10%點位，出現(xiàn)明顯的情緒化超調(diào)。
二季度開始，中美貿(mào)易戰(zhàn)爆發(fā)，引發(fā)資金涌入債市避險，債券市場在短期內(nèi)急速抹平之前的下跌幅度，10年期國債收益率再次回到1.6%附近，之后長債利率位置在前低附近小幅震蕩，5月央行宣布同時進行降準降息，同時中美關(guān)稅戰(zhàn)暫時告一段落，雙方緩和的時間超過市場預期，投資者風險偏好邊際回溫，債券市場收益率逐漸企穩(wěn)。
三季度開始，債券市場開始再次走弱，主要原因是權(quán)益市場持續(xù)上漲，上證指數(shù)在短期內(nèi)連續(xù)突破關(guān)鍵點位，帶動市場風險偏好上升，形成了“股債蹺蹺板”效應，從而引發(fā)了債券市場收益率整體上行。此外，公募新規(guī)對于債券基金贖回費規(guī)定的變動、“反內(nèi)卷”政策的出臺以及進一步降息預期的落空都對債券收益率上行起到了推動作用。
所以，當上周末中美貿(mào)易戰(zhàn)風波再起時，市場普遍認為，可能本次債券市場會出現(xiàn)類似于今年二季度的配置機會。不過從本周的債市走勢來看，實際也并非如此，一方面權(quán)益市場確實也沒有出現(xiàn)類似的巨幅波動，整體保持穩(wěn)定，另一方面，債券市場也有逐漸開始走出獨立行情的趨勢，在事件沖擊下，債券收益率僅有小幅下行。
利率債和信用債收益率變化情況(%、BP)
數(shù)據(jù)來源：Wind，截至2025/10/14
債券市場將會走向何處
回望1年以前，投資者們都在債券牛市中展望國內(nèi)何時會迎來0利率時代，而此時站在2025年的四季度展望未來，市場中充滿了債券市場是不是已經(jīng)迎來了牛熊轉(zhuǎn)換的疑問。
我們認為，債市可能仍會有小幅波動，但是并不會出現(xiàn)牛熊轉(zhuǎn)換。原因有以下幾點：
第一，之前債券市場的波動更多的是情緒化交易
權(quán)益市場節(jié)節(jié)高升，而債券市場則多項利空因素同時出現(xiàn)，加之之前不少機構(gòu)交易盤在超長端有過度抱團的行為，本身對于利空因素就較為敏感，所以加大了市場的波動。不過債券收益率進一步上行空間預計有限，因為目前貨幣環(huán)境并不存在收緊的可能性，宏觀經(jīng)濟基本面數(shù)據(jù)目前也尚未出現(xiàn)拐點跡象，經(jīng)濟仍然不支持債券收益率出現(xiàn)大幅的上行。
第二，債券市場受到權(quán)益市場的影響正在逐漸減少
三季度以來，債券市場出現(xiàn)了較為顯著的“股債蹺蹺板”效應，也就是呈現(xiàn)權(quán)益市場走勢主導債券市場走勢的現(xiàn)象，部分債券投資機構(gòu)甚至開始“看股做債”，目前“股債蹺蹺板”效應雖然仍在持續(xù)，但是債市也開始呈現(xiàn)走出獨立行情的趨勢。
第三，債券市場走勢正在逐漸回歸基本面邏輯
目前債券市場已經(jīng)完成了對于過往過度交易的修正，修正幅度已經(jīng)接近中樞位置，定價也已經(jīng)包含了目前市場中的一些利空影響，未來央行是否能重啟買債，公募新規(guī)（征求意見稿）中相關(guān)條款是否完全落地等都存在不確定性，即使央行如果沒有進一步降準降息操作，那么預期利率會繼續(xù)維持在小幅區(qū)間波動的狀態(tài)。
當下市場中的固收策略
2025年對于傳統(tǒng)的固收投資者來說，屬實是有些不太友好，一方面，債券資產(chǎn)普遍陷入低利率的狀態(tài)，另一方面，債券資產(chǎn)在收益不高的情況波動反而有所增加，反觀權(quán)益基金產(chǎn)品，可能一天就賺到了債券基金一年的收益。目前還有哪些適合的固收策略，已經(jīng)成為傳統(tǒng)固收投資人急需思考的問題。
我們認為，對于固收投資者來說，選擇一只采取信用下沉來博取高票息收益并持有至到期策略的純債基金，已經(jīng)不太能夠符合當下的市場行情，目前最好的選擇其實是做好接受波動率加大的心理準備，通過資產(chǎn)配置的方式，在固收產(chǎn)品中增配其他類型的資產(chǎn)，通過增加基金的波動率，來換取產(chǎn)品收益的增厚。
公募債券型基金表現(xiàn)
數(shù)據(jù)來源：Wind，截至2025/10/14
通過公募基金的表現(xiàn)情況來看，今年以來，公募短債基金、中長期純債基金指數(shù)分別上漲1.02%和0.42%，二者表現(xiàn)不及貨幣基金的1.05%，而一級債基、二級債基和偏債混合基金指數(shù)則分別錄得2.09%、4.80%和5.68%的漲幅。
目前轉(zhuǎn)債仍然是固收產(chǎn)品增強的第一選擇，因為其作為債券類型資產(chǎn)，一般可以被納入純債基金產(chǎn)品投資范圍，轉(zhuǎn)債卻又屬于含權(quán)資產(chǎn)，擁有一定進攻性，而接近債底價格又沒有信用風險的轉(zhuǎn)債，下跌時也具有一定的防御性。不過，當下轉(zhuǎn)債市場估值較高，波動加大，轉(zhuǎn)債市場新高也給管理人的投資能力增加了考驗。
股票方面，今年以來權(quán)益市場整體表現(xiàn)較好，所以市場中混合二級債基和偏債混合基金都表現(xiàn)較好，但是權(quán)益市場內(nèi)部結(jié)構(gòu)性也較為分化，選擇紅利資產(chǎn)還是專攻科技方向，要把握住權(quán)益行情需要投資經(jīng)理對于權(quán)益市場有較為深刻的認知和研究，且隨著權(quán)益市場點位的逐漸提高，產(chǎn)品整體波動也會相應放大，投資者也需要對此有所準備。
除了含權(quán)資產(chǎn)之外，還有多種資產(chǎn)可以作為固收產(chǎn)品的增收來源，比如境外債券，投資標的包括點心債、中資美元債、美國國債等，由于境外債券目前整體收益率偏高，在扣除出境成本之后，仍然可能獲得高于境內(nèi)債券的收益；比如公募REITs，公募REITs資產(chǎn)同時具有股性和債性，具有高分紅的屬性，同時資產(chǎn)本身也有上漲的可能性，較為適合固收類產(chǎn)品進行配置，2025年上半年，這一類資產(chǎn)整體表現(xiàn)較好；還比如貴金屬資產(chǎn)，如黃金，今年以來也有優(yōu)異的表現(xiàn)。
對于傳統(tǒng)固收投資者來說，未來固收產(chǎn)品可能會走向兩種不同的道路，一種是可以給投資者提供波動較低的純固收產(chǎn)品，另一種則是就是通過增加配置其他資產(chǎn)，通過增加波動率來換取更高收益率的固收+產(chǎn)品。兩者沒有對錯之分，順勢而為，選擇最適合自己的風險偏好的產(chǎn)品，就是當下最好的選擇。
風險提示：
投資有風險?；鸬倪^往業(yè)績并不預示其未來表現(xiàn)。基金管理人管理的其他基金的業(yè)績并不構(gòu)成基金業(yè)績表現(xiàn)的保證。相關(guān)數(shù)據(jù)僅供參考，不構(gòu)成投資建議。投資人請詳閱基金合同等法律文件，了解產(chǎn)品風險收益特征，根據(jù)自身資產(chǎn)狀況、風險承受能力審慎決策，獨立承擔投資風險。
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