一、行情回顧
昨日，滬深兩市雙雙收跌。截止收盤，上證綜指收于3821.83點，跌6.74點，跌幅為0.18%；深成指收于13119.82點，跌38.16點，跌幅為0.29%；滬深300收于4519.78點，跌2.83點，跌幅為0.06%；創(chuàng)業(yè)板收于3114.55點，漲6.67點，漲幅為0.21%。兩市成交24943.82億元，較前一日交易量增加17.58%。大盤股強于小盤股。中證100下跌0.03%，中證500下跌0.61%。
31個申萬一級行業(yè)中有5個行業(yè)上漲。其中，銀行、煤炭、電力設(shè)備表現(xiàn)居前，漲跌幅分別為1.52%、1.11%、0.43%，計算機、商貿(mào)零售、社會服務(wù)表現(xiàn)居后，漲跌幅分別為-2.39%、-2.90%、-3.11%。滬市有565只個數(shù)上漲，占比24.75%，深市有523只個數(shù)上漲，占比18.22%。非ST個股中，51只個股漲停，12只個股跌停。股指期貨主力合約漲跌不一，其中，3只期指好于現(xiàn)貨指數(shù)。
昨日，中債銀行間債券總凈價指數(shù)下跌0.10個百分點。
數(shù)據(jù)來源：Wind 日期：2025/9/23
昨日，歐美主要市場普遍下跌，其中，道指下跌0.19%，標普500下跌0.55%，納斯達克指數(shù)下跌0.95%；道瓊斯歐洲50下跌0.59%。亞太主要市場漲跌不一，其中，恒生指數(shù)下跌0.70%，日經(jīng)225指數(shù)下跌0.00%。
二、指數(shù)漲跌
數(shù)據(jù)來源：Wind 日期：2025/9/23
三、新聞
1. 中國“十五五”規(guī)劃的潛在上行機會：反內(nèi)卷與服務(wù)消費
A股市場很快就會進入政策密集的4季度，10月的四中全會將討論“十五五”（2026-2030年）規(guī)劃綱要。雖然年初迄今已被充分捕捉的主題可能聚焦于供給側(cè)，如人工智能、機器人和先進制造，但我們要強調(diào)的是反內(nèi)卷和服務(wù)消費機遇是額外的主題選擇。就反內(nèi)卷而言，它可能成為推動更多行業(yè)周期性好轉(zhuǎn)以及2025年下半年和2026年滬深300指數(shù)實現(xiàn)整體每股收益目標的關(guān)鍵。可關(guān)注的主要催化劑：削減產(chǎn)能/產(chǎn)量的速度以及相關(guān)行業(yè)的價格回升。我們按市值篩選出了部分反內(nèi)卷措施涉及行業(yè)（比如在汽車、電池、鋰、光伏、水泥、化學(xué)制品、煤炭、鋼鐵、乳制品、生豬、白酒和物流行業(yè)）。在服務(wù)消費方面，這個領(lǐng)域有望受益于中國政府此前提出的新五年計劃期間提高居民收入的目標。可關(guān)注的主要催化劑：具體數(shù)字指標，例如服務(wù)消費對中國經(jīng)濟增長的貢獻（如有）。整體而言，我們?nèi)钥春脺?00指數(shù)截至2026年底的表現(xiàn)，原因是居民資產(chǎn)配置向股市遷移支持未來12個月市盈率上升，在市場對2025年每股收益的一致預(yù)期可能下調(diào)和中美談判可能增加臨近年底的波動性之際，我們認為反內(nèi)卷及中央政府溫和的財政支持或許有助于穩(wěn)定市場對滬深300指數(shù)未來12個月每股收益的預(yù)期。
對“十五五”規(guī)劃的潛在預(yù)期：規(guī)劃雖尚未發(fā)布，但我們研究了中央政府的指導(dǎo)意見和智庫在這方面的探討以尋找線索。按照中國的2035年長期目標，中國GDP和居民人均可支配收入將在2020年的基礎(chǔ)上翻一番。據(jù)此推斷，實現(xiàn)這些目標需要約4-5%的年復(fù)合增長率。在供給側(cè)，新質(zhì)生產(chǎn)力和突破高科技瓶頸仍是首要任務(wù)，反內(nèi)卷和產(chǎn)能退出則可在進入生命周期后段的產(chǎn)業(yè)得到振興方面發(fā)揮作用。在需求側(cè)，鑒于全球貿(mào)易的不確定性，在摩根大通看來，繼續(xù)擴大國內(nèi)消費，特別是服務(wù)消費，應(yīng)成為一個主要關(guān)注點。
反內(nèi)卷：18-24個月行情，旨在讓價格和投資回報率回到正常水平。我們重申我們對反內(nèi)卷主題行情的樂觀看法，并認為這可能是“十五五”規(guī)劃的一個主要焦點。如果執(zhí)行得當(dāng)，我們認為“反內(nèi)卷”可通過股票升值帶動居民財富大幅增長，其動力源于盈利、現(xiàn)金流和股息的增長。整體來看，上世紀70年代末開展市場化改革以來，中國已經(jīng)建立起了旨在解決“稀缺性”的機制（“地方政府公司化”）。這種機制已經(jīng)順利達到催生嚴重過剩產(chǎn)能和低投資回報率的地步，其中一些已經(jīng)在利用資本市場進行融資。展望未來，“十五五”規(guī)劃（2026-2030年）可能會用更嚴格的限制和財政紀律來抑制“地方政府公司化”。這樣的機制變化可能引發(fā)并購，其所處的未來階段則是我們預(yù)期的“整合十年”。在地方政府支持的企業(yè)目前以不同的競爭力展開爭奪的行業(yè)中，集中度將上升。
結(jié)論
在當(dāng)前科技火熱的背景下，去思考和投資一些可能的冷灶，無論在賠率和勝率上可能會是未來一個階段很重要的收益來源。
2. NVIDIA 與 OpenAl 宣布“史上最大規(guī)模的 AI 基礎(chǔ)設(shè)施部署”
當(dāng)?shù)貢r間9月22日（周一），英偉達宣布了對OpenAI最高1000億美元的投資計劃，該消息將這一算力巨頭再次捧上高位。其股價周一一度漲超4%，刷新歷史新高，總市值逼近4.5萬億美元。
一切始于OpenAI與甲骨文的一筆天價合同。
今年6月，出現(xiàn)了甲骨文與OpenAI交易的首次跡象，當(dāng)時甲骨文在一份監(jiān)管文件中表示，已達成一項云服務(wù)協(xié)議，該協(xié)議將在 2027 財年帶來超過 300 億美元的收入。隨后有報道稱，OpenAI已與甲骨文簽署合同，將在約五年內(nèi)向后者購買價值3000億美元的算力服務(wù)，該合同將于2027年開始實施，年均支出約600億美元。這份合約金額不僅遠超過OpenAI目前的營收、同時也是史上規(guī)模最大的云端合約之一，被視作OpenAI“星際之門”（Stargate）計劃的關(guān)鍵一步；
9月22日，英偉達加入，完成了這輪閉環(huán)，該公司計劃向OpenAI投資最高1000億美元，雙方將共同建設(shè)大規(guī)模數(shù)據(jù)中心。根據(jù)協(xié)議，OpenAI將利用英偉達系統(tǒng)建設(shè)并部署至少10吉瓦的人工智能（AI）數(shù)據(jù)中心，用于訓(xùn)練和運行下一代模型。這一耗電量相當(dāng)于800萬戶美國家庭的用電量。英偉達CEO黃仁勛周一在接受采訪時表示，10吉瓦相當(dāng)于400萬至500萬塊圖形處理器（GPU），約等于英偉達今年的出貨總量，是去年的兩倍。
背后的利益?zhèn)鲗?dǎo)邏輯似乎再清晰不過 。OpenAI向甲骨文購買云服務(wù)；甲骨文作為硬件基礎(chǔ)設(shè)施供應(yīng)商，負責(zé)建設(shè)并運營龐大的數(shù)據(jù)中心，為了提供這些服務(wù)，它需要向英偉達采購大量的GPU芯片，資金在很大程度上流回英偉達；緊接著，英偉達再將其部分利潤以戰(zhàn)略投資的形式返還給OpenAI，支持其進一步的AI基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。
疑惑留給了眾人——巨額資金在多方手中循環(huán)一圈后，似乎又回到了原點，若成功運行，OpenAI解決了算力荒的難題、甲骨文獲得了搭建數(shù)字中心所需的算力硬件、英偉達賣出了更多的硬件產(chǎn)品。
投資消息傳出后， 美銀重申了對英偉達的“買入”評級和215美元的目標價 。這意味著，美銀認為英偉達股價還有約17%的上漲空間。
美銀認為， 這筆投資有望為英偉達帶來至多5000億美元的高額回報 。
“此次合作包括一份意向書，英偉達將從2026年下半年開始攜Vera Rubin平臺參與至少10吉瓦的系統(tǒng)建設(shè)，我們估計，隨著時間的推移，這可能會帶來大約3000億至5000億美元的收入，或者大約3-5倍的投資回報。”以Vivek Arya為首的美銀分析師在給客戶的一份報告中寫道。
“其次，也許更重要的是，這項合作將使英偉達成為OpenAI首選的戰(zhàn)略計算和網(wǎng)絡(luò)合作伙伴。雖然沒有明確的份額，但從表面上看，這項協(xié)議增加了包括博通和AMD在內(nèi)的其它供應(yīng)商的競爭風(fēng)險。”美銀分析師表示。
Hargreaves Lansdown的高級股票分析師Matt Britzman也發(fā)表了類似的觀點。他表示，“對于英偉達來說，回報是巨大的——每千兆瓦的人工智能數(shù)據(jù)中心容量能帶來大約500億美元的營收，這意味著該項目的價值可能高達5000億美元 。”
“通過鎖定OpenAI作為戰(zhàn)略合作伙伴，并共同優(yōu)化硬件和軟件路線圖，英偉達正在確保其圖形處理器（GPU）依然是下一代AI基礎(chǔ)設(shè)施的支柱。” Britzman表示。
也有分析師認為， 這項投資將為英偉達帶來良性的資本循環(huán) 。這筆投資為OpenAI提供了購買先進芯片所需的資金和渠道，而這些芯片對于OpenAI在日益激烈的競爭環(huán)境中保持主導(dǎo)地位至關(guān)重要。
Requisite Capital Management管理合伙人Bryn Talkington評論稱："英偉達向OpenAI投資1000億美元，然后OpenAI再把錢交還給英偉達，這對黃仁勛來說將是非常良性的循環(huán)。"
負面的思考
一個不可忽視的事實是，盡管英偉達、甲骨文的股價均因此大漲，但OpenAI目前并無造血能力。
作為估值千億美元的AI應(yīng)用巨頭，OpenAI遠未實現(xiàn)盈利 。相反，它正在不斷虧損，據(jù)The Information此前報道，根據(jù)未公開的內(nèi)部財務(wù)數(shù)據(jù)及業(yè)內(nèi)專家的分析，2025年OpenAI預(yù)計虧損超50億美元。今年6月，OpenAI披露其年收入約為100億美元，這還不到其每年用于建設(shè)數(shù)據(jù)中心和從甲骨文租用計算能力的600億美元支出的五分之一。
與此同時， 甲骨文一路狂奔背后也存在隱患——高負債和負現(xiàn)金流 。其債務(wù)負擔(dān)相對于其現(xiàn)金持有量，已經(jīng)遠高于微軟、亞馬遜和Meta等其他云服務(wù)商。據(jù)報道，甲骨文為跟上AI熱潮而進行的支出已經(jīng)超過了現(xiàn)金流，微軟的總債務(wù)股本比為32.7%，而甲骨文為427%。
這讓“ONO”的強強聯(lián)手看起來像是一次只許成功、不許失敗的“鐵索連環(huán)”。
如今，OpenAI面臨著來自谷歌、Anthropic等其他AI公司的激烈競爭，每年需支付高昂的薪資應(yīng)對人才爭奪戰(zhàn)。隨著與主要投資者微軟關(guān)系的日益緊張，以及盈利時間表的不斷延后，ChatGPT能否長期保持領(lǐng)先身位，依然要打上一個大大的問號。“ONO”聯(lián)盟固然強大豪華，但任何一環(huán)出現(xiàn)問題，都可能引發(fā)連鎖反應(yīng)，對三家公司而言，毫無疑問是一場高風(fēng)險博弈。
結(jié)論
因為背后的利益實在太大，無論是國家之間，還是企業(yè)之間，彼此都陷入了囚徒困境，都在盡快確定自己的領(lǐng)先優(yōu)勢，一方面對于產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)企業(yè)的拉動是非常顯著的，但另一方面，如果在各個節(jié)點上進度出現(xiàn)波折，也可能帶來巨大的反噬。
